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事件:公司2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收159.6億元,同比+35.2％;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)13.1/12.7億元,同比+8.4％/+7.7％。其中,Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收36.8億元,同比/環(huán)比分別+62.5％/+38.0％;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.1億元,同比/環(huán)比分別-31.5％/-61.4％;實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.9億元,同比/環(huán)比分別-37.3％/-67.3％。

全年磷復(fù)肥產(chǎn)銷穩(wěn)健增長(zhǎng),高價(jià)原料庫(kù)存預(yù)期已順利消化。作為磷復(fù)肥行業(yè)龍頭,公司憑借渠道優(yōu)勢(shì)和品牌影響力穩(wěn)步提升市場(chǎng)占有率。2022年公司實(shí)現(xiàn)磷復(fù)肥銷量476.73萬(wàn)噸,同比+3.33％。其中磷肥/常規(guī)復(fù)合肥/新型復(fù)合肥銷量分別為92.97/292.93/90.83萬(wàn)噸,分別同比+18.84％/+0.04％/+0.54％。Q4冬儲(chǔ)到來(lái),公司營(yíng)收實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng),但毛利率下滑至僅4.3％,主要系高價(jià)原材料庫(kù)存的消化。基于公司的原材料及產(chǎn)品庫(kù)存周轉(zhuǎn)周期,我們判斷公司當(dāng)前高價(jià)原材料庫(kù)存已基本消化完畢,今年有望輕裝上陣。此外,報(bào)告期末公司磷復(fù)肥庫(kù)存36.62萬(wàn)噸,同比-1.74％;全年/四季度公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流21.0/11.1億元,顯示了公司平穩(wěn)的產(chǎn)銷,及健康且強(qiáng)勁的現(xiàn)金流造血能力。

在建工程進(jìn)入集中轉(zhuǎn)固期,公司成長(zhǎng)動(dòng)力充足。年內(nèi)公司首期5萬(wàn)噸磷酸鐵、30萬(wàn)噸合成氨技改等項(xiàng)目已建成投產(chǎn),在建工程轉(zhuǎn)固達(dá)19.42億元。此外,鐘祥二期15萬(wàn)噸磷酸鐵、甘肅60萬(wàn)噸新型作物專用肥、30萬(wàn)噸農(nóng)銨+15萬(wàn)噸工銨等在建項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn),預(yù)期今年年內(nèi)有望實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)。報(bào)告期末公司在建工程合計(jì)10.62億元,較期初6.45億元進(jìn)一步提升。在建工程中既有終端產(chǎn)品,又有上游配套,同時(shí)公司分別于2021年7月和2022年7月完成雷波巴姑磷礦和保康竹園溝磷礦的注入,當(dāng)前磷礦產(chǎn)能已達(dá)90萬(wàn)噸。預(yù)期未來(lái)2-3年內(nèi)公司眾多在建項(xiàng)目的逐步投產(chǎn)將在增厚公司業(yè)績(jī)的同時(shí),進(jìn)一步鞏固公司的產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)。

"兩主一輔"產(chǎn)業(yè)格局逐步形成,強(qiáng)化磷化工行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。依托磷化工產(chǎn)業(yè)鏈及化肥主業(yè),公司未來(lái)重點(diǎn)布局磷酸鐵、工銨、凈化磷酸、無(wú)水氟化氫、白炭黑等新項(xiàng)目,逐步形成新材料和精細(xì)磷化工的第二主業(yè)。此外,公司在過(guò)去幾年間投入大量資金在磷石膏制品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售,當(dāng)前磷石膏處理水平行業(yè)領(lǐng)先,年處理能力達(dá)550萬(wàn)噸以上。我們看好公司從單一的磷復(fù)肥產(chǎn)業(yè),升級(jí)為磷復(fù)肥、新材料雙主業(yè)和磷石膏建材一輔業(yè)的"兩主一輔"產(chǎn)業(yè)格局,全面提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

投資建議:根據(jù)公司2022年業(yè)績(jī)表現(xiàn)及當(dāng)前產(chǎn)品價(jià)格價(jià)差,我們將此前對(duì)公司2023-2024年的歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)由20.35/26.54億元調(diào)整為15.33/16.92億元,并補(bǔ)充2025年的歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為18.62億元。對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為9.6/8.7/7.9x。參考可比公司估值及公司歷史估值中樞,我們給予公司2023年14倍目標(biāo)PE,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.52元,維持"強(qiáng)推"評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期;原材料價(jià)格大幅波動(dòng);安全環(huán)保政策變化。

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